近日公司披露年報：公司實現啤酒收入272.08 億元，同比減少4.86%，主要受制于啤酒銷量下降。歸屬于上市公司股東的凈利潤17.13 億元，同比下降13.92%，扣非后凈利潤10.53 億元，同比下降37.02%，轉讓子公司股權宏基偉業增加歸母凈利潤3.34 億元；基本EPS 為1.268 元，扣非后EPS0.779。公司擬派發紅利0.39 元/股，分紅率30.76%。

　　Q4 營收、毛利率有改善，費用投放仍在增加。公司2015 年Q4 營收同比出現好轉，實現營業收入33.20 億元，同比增長0.21%(2014 年Q4 營收33.13億元，同比下降19.16%)。同時，公司15 年4 季度毛利率為30.86%，同比增加2.63pct。公司Q4 銷售費用率為32.95%，同比有一定增加，而管理費用率則為12.59%，基本持平。

　　行業競爭仍激烈，黯淡局面下高端產品成為亮點。公司2015 年實現啤酒銷量848 萬噸，同比減少7.36%。公司啤酒產品毛利率37.80%，同比減少0.56pct。費用方面，公司2015 年的費用率有一定上漲，整體費用率為25.40%/+2.30pct。其中銷售費用率為21.37%/+1.81pct，主要源于公司本年度部分區域促銷費用增投、銷售人員職工薪酬同比增長；管理費用率為5.11%/+0.42pct，主要是本年度管理人員職工薪酬增加所致；財務費用率為-1.08%，去年同期為-1.15%，主要原因是公司本年度利息收入減少。公司在廣西和廣東面對燕京和百威的激烈競爭，華南地區毛利率下降2.20pct。但公司在華東和東南地區的毛利率分別上升0.93pct 和1.64pct。奧古特、經典1903 和純生、聽裝、小瓶啤酒等高端產品銷量174 萬噸，同比增長4.82%，公司產品升級趨勢十分明顯。

　　行業競爭走向競合趨勢不變，“求利潤”將成為共識。百威并購南非米勒并出售雪花股權后，我們保持對啤酒行業競爭格局趨緩的判斷不變。啤酒行業整體萎縮，加之進口啤酒、精釀啤酒來勢洶洶，各啤酒巨頭將勢必從“搶份額”轉向“求利潤”。重慶啤酒和華潤啤酒已率先關廠，優化網絡布局。我們也看到即使增加費用投放，公司也很難在其他巨頭占有的地區獲得高增長(公司在山東、華北地區銷量下滑較行業少，在華南等地區比行業下滑多)，所以未來企業的競爭策略必將出現重大變化。

　　盈利預測與投資建議。我們預計公司2016-2018 年EPS1.25/1.48/1.70 元，目標價32.5 元，對應2016 年26 倍PE，現價28.74 元，對應2016 年23倍PE，維持“增持”評級。

　　主要不確定因素。行業競爭持續激烈，啤酒消費繼續下滑。